【扉を開いて】利下げ観測 マネーの行方
- 2023年05月14日
- 日経ヴェリタス
2022年5月14日（日）くもり
・利下げ観測 マネーの行方 沈む米欧、浮かぶ日本 世界市場を点検
「米連邦準備理事会（FRB）は7月に利下げに転じる」。
5/2～3の米連邦公開市場委員会（FOMC）で利上げ打ち止めが示唆されると、
金融市場では次々回FOMCでの利下げ観測が急浮上。
市場の利下げ観測の背景にあるのが米国を中心とした世界経済の先行き不透明感。
1年強で5%もの利上げが実施された余波で米国の銀行が相次いで破綻。
FRBが8日発表した銀行融資担当者調査では1～3月の企業向け貸し出し態度指数が一段と厳しくなり、
リーマン危機時や2020年の新型コロナウイルス禍に次ぐ水準となった。
融資抑制が広がれば景気を一段と冷やしかねない。
FRBのスタッフも年後半の景気後退入りを基本シナリオとしている。
そこに米政府の債務上限問題がのしかかり、不透明感を一段と強めている。
・利下げ観測 マネーの行方 沈む米欧、浮かぶ日本 世界市場を点検
景気が後退する局面では株安・債券高（金利は低下）となるのが市場の経験則。
実際、債券は買われ、米10年物国債利回りは昨年末の3.8%台から5/11時点で3.3%台に低下。
だが足元の米国株は底堅く、ダウ工業株30種平均は昨年末比横ばい、ナスダック総合指数にいたっては18%高い。
米国株の底堅さを支えに欧州や日本でも株式相場は堅調に推移しており、
世界株の値動きを示す代表指数「MSCI全世界株」は昨年末比で7%上昇した。
・利下げ観測 マネーの行方 沈む米欧、浮かぶ日本 世界市場を点検
投資家の多くが年初から債券を増やし株式の持ち高を抑えてきた点も見逃せない。
米調査会社EPFRによると5/10までに先進国株ファンドから410億ドル（約5兆5000億円）が流出したのに対し、
先進国債券ファンドには1410億ドルが流入した。
それだけに投資家は株式に資金を移すタイミングを探る。
・利下げ観測 マネーの行方 沈む米欧、浮かぶ日本 世界市場を点検
広く金融市場に目を向けると、米利上げ打ち止め観測を受けてマネーの流れに変化が出始めている。
為替市場では主要通貨に対するドルの強さを示すドル指数が昨秋約20年ぶりの高値をつけた後、下落に転じた。
利上げを続ける欧州や英国との金融政策の方向性の差から、ユーロや英ポンドに対しドルは一時約1年ぶりの安値となった。
新興国の通貨や債券に注目する投資家も出てきた。
世界のマネーの動きを左右する米国の金融政策が転換点に差し掛かり、その先を見据えた動きは一段と活発になりそうだ。
その中で有望な投資先はどこか。
米国、欧州、日本、新興国、それぞれの国・地域の経済と市場の状況を再点検し、リスク要因とともに探る。
・利下げ観測 マネーの行方 米市場、先走る利下げ期待
株、景気後退織り込み不足/FRBとの溝深く
米国の金融政策の見通しについて、米連邦準備理事会（FRB）と債券市場、株式市場の間の溝が深まっている。
年内の利下げについてFRBは否定を続ける。
一方、債券市場では景気後退とともに年内の利下げの織り込みが進む。
金利先物の値動きから金融政策を予想する「Fedウオッチ」によると、
年内に0.75%以上の利下げを実施する確率は5/11時点で79%にのぼる。
各回0.25%であれば3回以上となる計算、年内利下げなしの確率はわずか0.1%にとどまる。
この利下げの可能性をリスク資産の追い風と解釈するのが米株式市場だ。
・利下げ観測 マネーの行方 米市場、先走る利下げ期待
株、景気後退織り込み不足/FRBとの溝深く
年内の利下げを否定しているFRBがもし利下げに動くのであれば
「景気後退の始まりか、金融市場の重大な危機のいずれか」が要件になる。
どちらも発生すれば株価の下落を招く。
利下げシナリオが実現する場合には、株価の調整は避けられないはずだ。
・利下げ観測 マネーの行方 米市場、先走る利下げ期待
株、景気後退織り込み不足/FRBとの溝深く
英シュローダーが過去10回の米利上げ停止後の株価動向を調べたところ、
低インフレ下の1989年以降の5回はS&P500が利上げ停止後3カ月で平均8%、6カ月で12%上昇。
一方、高インフレだった74～84年の5回については3カ月後も6カ月後も5%安に沈んだ。
米国では4月の消費者物価指数（CPI）が鈍化したとはいえ前年同月比4.9%上昇と依然高く、
「今回は利上げ停止=株買いのサインとならない可能性がある」。
・利下げ観測 マネーの行方 米市場、先走る利下げ期待
株、景気後退織り込み不足/FRBとの溝深く
利下げが始まった場合はどうか。
60年以降をみると景気後退局面で利下げが始まった直後は株価は下落基調にある。
景気後退が前提なら利下げ=株高は成り立っていない。
逆にいえば、足元で株価が崩れていないのは「本当に景気後退になるか確信が持てないため」でもある。
・利下げ観測 マネーの行方 米市場、先走る利下げ期待
株、景気後退織り込み不足/FRBとの溝深く
個別株の値動きからは株式投資家が景気後退に備える姿勢も見て取れる。
米アップルなど「GAFAM」と呼ばれる巨大テック企業に投資マネーが集中しているため。
GAFAMの時価総額は昨年末から3割増えた。
一方、S&P500の構成銘柄のうちGAFAMを除く495銘柄は2%しか増えていない。
GAFAMは安定したキャッシュフロー（現金収支）を生む高クオリティー銘柄の代表格とされ、買い安心感がある。
足元の米金利低下も株価の追い風だ。
ただインフレが続くなどして「早期利下げ」のシナリオが崩れれば、逆風に変わるリスクがある。
「極端な集中が進行している」点でも株式市場はもろさを抱える。
引き締め策で景気が減速していけば、足元4100台で推移するS&P500が年前半には2022年の安値（3577）を試すと警鐘も。
・利下げ観測 マネーの行方 欧州、利上げ継続 高値圏の株価に逆風
銀行の減損リスクに警戒/一段のユーロ高見込む
欧州株が上昇している。欧州の主要50社で構成する株価指数「ストックスヨーロッパ50」は4月に2001年以来の高値を更新。
けん引するのは高級ブランド株だ。
「中国の経済再開が欧州株の上昇に重要な役割を果たしている」と指摘。
新型コロナウイルスを封じ込める「ゼロコロナ」政策の終了で個人消費が回復し、
富裕層の支持が厚い欧州の高級ブランド株の好業績が期待できるとみる。
もっとも23年後半の見通しは明るくない。
欧州中央銀行（ECB）の利上げが続くとの見方が強いため。
・利下げ観測 マネーの行方 欧州、利上げ継続 高値圏の株価に逆風
銀行の減損リスクに警戒/一段のユーロ高見込む
金融大手クレディ・スイス・グループの経営不安をきっかけとした金融市場の動揺リスクも消えていない。
為替市場では一段のユーロ高の見方が強まっている。ユーロは1ユーロ=1.1ドル程度と1年ぶりの高値圏で推移する。
「利下げが予想される米連邦準備理事会（FRB）と比べてECBの利上げ姿勢は強く、ユーロ高・ドル安が続く」とみている。
・利下げ観測 マネーの行方 日本株、内需がけん引 賃上げも好材料
YCC修正予測根強く/リスク回避の円買いも
日本では新型コロナウイルスの感染症法上の分類が5/8、季節性インフルエンザと同じ「5類」に移行した。
インバウンド（訪日外国人）回復も含めて経済再開が本格化し、景況感が上向くとの期待は強い。
「グローバルな景気サイクルは明らかに減速しており、先進国では日本が1番マシといえる」。
高金利が続く米欧で景気減速の懸念が強まるなか、相対的に堅調な日本の経済と企業業績が日本株を支えるとの見方は多い。
日本でも物価上昇が続くが、消費は好調さを保っている。
・利下げ観測 マネーの行方 日本株、内需がけん引 賃上げも好材料
YCC修正予測根強く/リスク回避の円買いも
低金利環境は当面続きそうだ。日銀は4月の金融政策決定会合で大規模な金融緩和策の維持を決めた。
就任後初の会合で植田和男総裁は2%の物価目標達成に向け粘り強く緩和を続ける方針を示した。
これまでの緩和策について1年から1年半程度かけてレビューを実施するとも決定し、早期に金融政策を見直すとの観測は後退している。
もっとも長短金利操作（イールドカーブ・コントロール、YCC）については年内にも見直されるとの予測は根強い。
足元では米銀破綻をきっかけに金融システム不安が強まり、米政府の債務上限引き上げ問題も投資家心理を冷やしている。
低リスク通貨として円が買われる可能性を指摘する声もある。
・利下げ観測 マネーの行方 新興国通貨・債券、米利上げ一服追い風
株、中国経済再開が押し上げ/中・東欧には弱気
新興国には中国の経済再開という追い風が吹く。
米国の利上げ一服も新興国通貨や債券にとって好材料で、投資妙味は高まっている。
一方、低調な欧州経済の影響を受けやすい中・東欧には投資しづらい環境が続くとの見方が多く、地域差が広がりそう。
株式投資でカギになるのは中国。中国の回復はほかの新興国にも恩恵をもたらす。
タイなど一部の東南アジアの国々で、懸案だった物価の上昇にピークアウトの兆しが出てきたことも支援材料。
インフレ退治のため利上げをする必要性が薄れ、債券に投資しやすい環境になってきた。
・利下げ観測 マネーの行方 新興国通貨・債券、米利上げ一服追い風
株、中国経済再開が押し上げ/中・東欧には弱気
中国・東南アジア以外ではブラジルでも経済回復への期待が出ている。
「大豆の輸出が好調で経済成長を下支えする」と、農業関連企業などに投資妙味がありそうだ。
一方、ハンガリーやチェコなど中・東欧諸国の先行きには弱気な声が多い。
中国向けの輸出回復は期待されるものの、欧州経済の減速が足かせになる。
インフレ率も高止まりが続き、株式、債券ともに投資しづらい環境が続くと見られる。
・利下げ観測 マネーの行方 新興国通貨・債券、米利上げ一服追い風
株、中国経済再開が押し上げ/中・東欧には弱気
政治的なリスクへの目配りも必要になる。
5/14にはトルコの大統領選・議会選とタイの下院総選挙が予定され、来年にはインドネシアの大統領選やインドの総選挙も控える。
中南米では左派政権が国政を主導する動きもでており、慎重な投資判断が求められそうだ。
・利下げ観測 マネーの行方 下げ渋る商品相場、脱炭素・ロシアで構造変化 編集委員 志田富雄
今世紀に入り、原油などの国際商品相場が劇的に下げた局面が3つある。
リーマン・ショックとチャイナ・ショック、新型コロナウイルスの感染が拡大した初期。
原油安は産油国経済の不安や投資引き揚げの思惑を誘い、株安を加速させる場面もあった。
米国による急速な利上げが金融システムを揺るがし、世界経済に打撃を与える事態に発展すれば
「第4のショック」を覚悟しなければならない。
同時に、脱炭素と脱ロシアの進行が商品相場を下がりにくくしている構造変化も見逃せない。
相場を下支えるのは脱炭素とウクライナ危機で進んだ脱ロシアの動き。
新たな化石燃料開発だけでなく、石油精製設備への投資にもブレーキがかかる。
機関投資家や金融機関の脱炭素圧力は供給制約を生み、コロナ禍からの経済回復でエネルギー価格を高騰させる要因になった。
ロシアからエネルギーや金属、食料資源の供給は減り、各国は代替の調達先確保と増産を急ぐ。
・利下げ観測 マネーの行方 下げ渋る商品相場、脱炭素・ロシアで構造変化 編集委員 志田富雄
世界が分断する中で、サウジアラビアとロシアを中心にした「石油輸出国機構（OPEC）プラス」の結束が強まった変化もある。
チャイナ・ショックが商品相場の急落を加速し、16年2月に米原油先物が26ドル台の安値を付ける過程では
米国のシェール増産をけん制するためにサウジが減産を放棄。
コロナ禍の急落局面ではサウジとロシアの仲たがいが表面化した。
「脱炭素と脱ロシアは世界の石油需給に余裕をなくすとともに、OPECプラスの市場支配力を強める変化をもたらした」と考える。
谷が深くなろうとも、いずれ景気は回復する。
そうなれば再び化石燃料などの供給制約が頭をもたげ、インフレ圧力もぶり返す。
化石燃料からの転換で脱炭素が加速すれば電気自動車（EV）の増産や再生可能エネルギーの普及に不可欠な
リチウム、銅などの金属資源価格も上昇基調が鮮明になる。
エネルギー価格の高騰は生産コストの増大を通じて金属や農産物の価格を押し上げる要因にもなる。
危機は去っても別な危機が頭をもたげる。
商品分野に限らず、歴史的な変化を踏まえた投資術が必要になる。
・バークシャー・ハザウェイの年次株主総会が5/6に開催された。
市場関係者を驚かせたのは、会長兼最高経営責任者（CEO）のウォーレン・バフェット氏と
チャーリー・マンガー副会長から繰り返し「日本」という言葉が飛び出したことだ。
※詳細はコロ朝プレミアムに掲載済 http://www.koronoasa.com/info/
・アクティブETF、日本で解禁
「プロの運用」欧米で急成長 東証でも上場へ/指数連動よりテーマ柔軟に
日経平均株価など特定の指数に連動せずに、銘柄選びなど運用担当者のプロの目利き力を重視する
アクティブ運用型の上場投資信託（ETF）が年内に東京市場に登場する。
既存の指数ETFに比べて柔軟な商品設計が可能で、先行する米国では大量の投資マネーをひき付けている。
日本でも魅力的な品ぞろえを増やせば、東京市場の活性化につながる可能性はある。
運用会社では「どんな運用戦略が投資家のニーズに合致するのか投資家目線で検討したい」との声がある。
市場ルールの整備、魅力的な商品、投資家への啓蒙活動。証券業界全体の知恵が試される。
・国内ETF、レバ・インバに偏り 魅力向上へ流動性改善に課題
アクティブETFの解禁は日本のETF市場を活性化させるか。
日本でETFが解禁されたのは1995年。
東京証券取引所に上場する商品は2023年4月時点で288銘柄あるが、市場拡大は道半ばだ。
投資信託協会によると、日本のETFの純資産残高は22年末時点で約59兆円。
日銀の保有を除けば10兆円程度だ。米国の約860兆円（22年末時点のドル円レート）と比較すると、規模の小ささは否めない。
投資運用会社のGlobal X Japanの調べでは、米国の投資信託に対するETFの残高の比率は22年末時点で約22%。
一方、日本の投資信託に対するETF（日銀の保有を除く）の比率は6%程度にとどまる。
低金利政策の影響で国内債券に連動するETFの1日あたり売買代金も数億円程度にとどまる。
市場では「現在の低金利下では、国内債券をベースにしたETF商品が人気を集めるのは難しいだろう」との声もある。
アクティブETFの解禁で課題が大きく和らぐとの見方は少ないが、ETF市場の魅力を高め成長を促す一助になることが期待される。
・米国の債務上限問題を巡り不透明感が増している。
バイデン米大統領は5/9に与野党の議会トップと協議したが、目立った進展はなかった。
※詳細はコロ朝プレミアムに掲載済 http://www.koronoasa.com/info/
・世界株サーベイ アップル ［終値172.57ドル］iPhone販売が過去最高に
※詳細はコロ朝プレミアムに掲載済 http://www.koronoasa.com/info/
・最近発表された米ハイテク企業の1～3月期決算は、一言で要約すれば「安堵」だろう。
成長と新しい発想で知られるこのセクターで、
米メタプラットフォームズとグーグルの親会社米アルファベットの売上高の伸び率3%は印象的とは言い難い。
少なくとも昨年は減収だったメタは増収に転じた。
※詳細はコロ朝プレミアムに掲載済 http://www.koronoasa.com/info/
・銘柄ウオッチ JFEホールディングス <5411> ［終値1799円］今期増益・増配計画を好感 週間で12%上昇
※詳細はコロ朝プレミアムに掲載済 http://www.koronoasa.com/info/
・銘柄ウオッチ ニトリホールディングス <9843> ［終値19035円］利益見通し、市場予想上回る 週間で10%上昇
5/9に2024年3月期（今期）の連結純利益が1000億円になりそうだと発表。
13カ月超の変則決算だった23年3月期（前期）の951億円と比べても増益見通しとなり、好感した買いが集まった。
5/12には一時1万9095円と21年11月以来、約1年半ぶりの水準まで買われた。
純利益見通しはアナリスト予想の平均であるQUICKコンセンサスの894億円（5/2時点、11社）も上回った。
今期の既存店売上高は前期比4.4%増と見込み、引き続き海外展開を推し進める方針。
・銘柄ウオッチ コニカミノルタ <4902> ［終値524円］減損計上で前期最終赤字に 週間で8%下落
5/10に2023年3月期（前期）の連結最終損益 1050億円の赤字（前の期は261億円の赤字）になったと発表。
従来予想（55億円の黒字）から一転して赤字となったことで、嫌気する売りが膨らみ、同日には一時10%超安まで売られた。
遺伝子のがん診断を手掛ける米子会社アンブリー・ジェネティクス（カリフォルニア州）などで合計1166億円の減損損失を計上。
1株あたり10円を計画していた前期の期末配当も無配とした。
・銘柄ウオッチ 東邦チタニウム <5727> ［終値1723円］今期の大幅減益を嫌気 週間で15%下落
5/8に2024年3月期（今期）の連結純利益が前期比61%減の29億円になりそうだと発表。
直近のQUICKコンセンサス（3社、79億円）を下回り、嫌気した売りが広がった。
株価は5/9日に一時1592円と22年5月以来1年ぶりの安値を付けた。
最近は航空機向けチタンの需要拡大期待で強含む場面もあっただけに失望売りが出やすかった。
今期は主力の金属チタン事業で、製造コストが上昇する前の在庫の取り崩しなどで計上した利益が剥落。
・安川電機 <6506> ［終値5680円］中国で受注減速、欧米伸びるか
※詳細はコロ朝プレミアムに掲載済 http://www.koronoasa.com/info/
・発掘 滋味スゴ銘柄 矢作建設工業 <1870> ［終値1014円］中部地域に強み、不動産に拡大
※詳細はコロ朝プレミアムに掲載済 http://www.koronoasa.com/info/
・連休の中国、国内旅行が7割増 消費額伸びず、関連株は息切れ
中国の労働節（メーデー）連休が終わった。
新型コロナウイルスを抑え込む「ゼロコロナ」政策の終了後では、1月の春節（旧正月）に続く大型連休であり、
国内旅行者数などは新型コロナ禍前の水準を上回った。
香港やマカオへの旅行が人気で、両地域の経済を潤した。
ただ消費者の節約志向は根強く、株式市場での関連株買いは息切れ感もある。
中国政府によると、4/29～5/3の5日間の国内旅行者数は延べ2億7400万人と、前年同期から71%増となった。
一方で中国全体の観光収入では19年比で1%増と、旅行者数ほど伸びなかった。
本土の半数の地域で、旅行者1人当たりの消費額が19年比で減少したとの報道もあった。
新型コロナ禍前の2019年比でも2割近く増えた。
今後は夏場や、9～10月の国慶節（建国記念日）の大型連休などが需要期になる。
観光関連の消費増に弾みをつけられれば、23年後半の中国景気回復と株高の好循環につながりそうだ。
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2022年 週末の【銘柄研究】検証（2022年9/11現在）
11/12 9/24 8/6（9227）マイクロ波化学
11/6 （6338）タカトリ 10/15（6526）ソシオネクスト
9/10（6521）オキサイド 8/27（7011）三菱重工 など注目
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