扉を開いて（上場郵政の宿題）

2015年6月28日（日）曇り時々晴れ

・上場郵政の宿題　異例の親子同時、身構える市場。
　復興財源の確保という大義に加え、個人投資家の層を広げる効果も期待。
　公開時に約1兆3000億円の株式放出が見込まれ、上場の政府はその後の株式市場の動向も左右しそう。

　日本郵政は全国2万4000の郵便局網通じ、津々浦々に郵便、貯金、保険の均一サービス提供する義務を負う。
　窓口である郵便局を抱える日本郵便は実質的に赤字。
　金融2社からの手数料収入がなければ、拠点網は維持できず。
　異例の親子上場は企業統治（コーポレートガバナンス）の在り方も問う。
　新規株式公開（IPO）を成功させたうえで上場企業として効率追求し、
　新たなビジネスモデル確立し、全国均一のサービス網を保つ。

・上場郵政の宿題　上場企業の「資格」を問う。
　
　宿題1：親子3社上場、内部取引どう説明。
　ゆうちょ銀6024億円、かんぽ生命3603億円。
　2015年3月期に両社が郵便局窓口の「委託手数料」として、日本郵便に支払った金額。
　「今はグループ内の取引に過ぎないが、金融2社が上場すれば意味合い大きく変わる」。
　子会社の一般株主の利益が軽視されるリスク懸念。「機関投資家は買いにくい」とも。
　日本郵政、郵便・物流事業が103億円の営業赤字、金融2社から受け釣る手数料でようやく黒字に。
　企業統治（コーポレートガバナンス）の視点から問題視されることも多いこの道を進むのは、
　東日本大震災からの復興財源ねん出のため。
　上場する金融2社の将来は、上場しない日本郵便が左右するかもしれない。

　宿題2：ビジネスモデル、ゆうちょ銀どう構築。
　ゆうちょ銀総額205兆円の運用資産抱えるが、これまで過半を国債購入にあててきた。
　外国債券や株式などで運用する資産を現在の46兆円から2017年度末までに60兆円に引き上げ収益底上げする。
　自民党特命委員会が現行で1000万円の預入限度額を段階的に3000万円まで引き上げる提言。
　根底には貯金を集め、ゆうちょ銀から日本郵便に支払われる手数料を確保し、
　収支の均衡図りたい郵便局側の狙いがある。
　このままではゆうちょ銀の資産規模が一段と膨らむのは避けられない。
　しかし現時点でもリスク管理徹底しながら利回り高めるのは至難の業。

　宿題3：全国均一の営業網、コストどう負担。
　金融機関が郵便局だけという町村は全国で24。
　こうした地域では、法人や団体に限ってゆうちょ銀の預入限度額の1000万円が適用除外、貴重な社会基盤に。
　他の民間金融機関が展開できない地域にも郵便局があるのは、
　改正郵政民営化で「全国で公平なサービス」、ユニバーサルサービスが義務付けられているため。
　郵便局店舗数2万4000超は都銀や地銀、信金、信組全ての合計よりも多い。
　郵政サービスは全国均一に提供した結果、全国で8割の地域で赤字に陥っている。
　銀行、保険の窓口業務も4割が赤字。こうしたコストは、今は黒字拠点が赤字を埋め合わせている。
　2023年には全国均一サービスの提供にかかるコストは1割余り膨らみ、
　黒字の郵便局だけでは支えきれなくなる試算も。

　日本郵政グループは、官業を祖とするが故に背負う義務を果たしながら、
　上場企業として投資家に対する魅力高めていく責務負う。

・上場郵政の宿題　幹事証券会社昨年、上場後の3社の評価額試算。
　日本郵政株は平均で約7兆9000億円、ゆうちょ銀5兆4000億円、かんぽ生命は1兆6000億円。

　直近の決算などから改めて検証。
　ゆうちょ銀は時価総額約4兆8000億円。配当利回り3%前後。同業平均のPBR（株価純資産倍率）なら8兆円。
　かんぽ生命の時価総額は1兆7500億円。
　日本郵政の場合、郵便・物流事業が依然赤字で、物流大手との比較は現時点では困難。
　買収した豪物流大手との相乗効果や、グループ外企業との提携が評価を分けそう。

・上場郵政の宿題　収益拡大、2万4000拠点網がカギ。
　上場企業に求められる収益拡大と経営の透明性、法律で義務つけられたユニバーサルサービスの提供。
　これらを同時に成し遂げるためには、郵便局の収益力高めることが不可欠。
　全国の郵便局は大きく4つに分類できる。
　集配含めた郵便、貯金、保険の窓口業務、貯金・保険の渉外営業全て手掛ける
　フル機能型は旧普通郵便局の1100。郵便の集配しない旧特定郵便局は1万9000で、うち2500は渉外営業する。
　残る1万6500と簡易郵便局4000は窓口営業だけ。
　
　集票マシンの異名を取り、選挙となれば全国で存在感発揮してきた郵便局ネットワークが、
　その底力使い収益マシンに転じることが出来るかが、上場の成否を分けることになる。

・日経平均株価が24日終値で2万0868円付け、
　IT（情報技術）バブルだった2000年4月の高値（2万0833円）上回る。
　2万円回復時に比べると高揚感は薄いが、企業業績の改善期待や安定した需給環境が相場を下支えしている。
　日経平均は1989年12月の高値（3万8915円）以降、長期に高値を切り下げてきた。
　それが今年に入って2007年7月高値（1万8261円）、00年4月高値（2万0833円）相次ぎ上回り、反転明確に。
　次は1996年6月に付けた2万2666円が中期的な上値のメドに。
　景気減速懸念がある新興国や利上げ観測のある米国などと比べ日本株が消去法的に買われた面も。
　秋に日本郵政グループの上場控え、
　「政府としても株価下げられず、公的年金などが支えるのでは」と観測も出る。

・日銀　<8301> ［終値51700円］7/1、6月の全国企業短期経済観測調査（短観）発表。
　市場予想では3月短観に比べて、大企業の製造業は横ばいになるものの、非製造業は改善が続く見通し。
　日銀は景況感の改善と設備投資の増加で、物価が上向く可能性が高まると見ているだけで、
　2015年度の企業の設備投資計画にも注目集まる。　

・7/2に米労働省発表する6月の雇用統計、
　雇用の回復は年明けから踊り場に入っており、そこから脱出するかが焦点。
　注目は非農業部門雇用者数と平均時給、失業率の3つ。
　この3点で市場予想上回る良好な結果が出れば利上げ時期が早まるとの見方が広がり、
　再びドル高が進む可能性がある。
　市場予想は非農業部門の雇用者数は22万人程度の増加。
　賃上げは物価上昇への「合理的な確信」に必要な条件。5月の賃金は前月比0.08ドル（0.3%）増。
　6月の賃上げ率が前月以上だと、「米国では向こう数年間、
　インフレ率がFRBの目標上回る可能性が極めて現実的」との見方も少数派でなくなるかもしれない。
　「注目度の高い失業率が予想以上に改善すると、9月利上げ説が有力となり、米株の下げ圧力になる」。

・ギリシャ支援、混迷の「延長戦」激動の1週間、欧州連合（EU）と協議紛糾、5日国民投票へ。
　世界の投資家の間では「ギリシャ疲れ」が広がり、株価の上昇にはブレーキがかかった。
　ギリシャ国内の金融情勢は緊迫。ギリシャ中央銀行は26日、
　5月末の国内金融機関の預金残高が1300億ユーロ（約18兆円）割り込んだと発表。この5ヵ月で2割減少。
　預金封鎖など警戒する国民が預金引き出し、現金化したり、国外の銀行に移し替えたりしているため。
　驚きにニュースはギリシャは緊急閣議召集し、
　「債権団の提案は欧州のルールを犯している」（チプラス首相）との理由で、
　受け入れの是非を問う国民投票を7/5に実施すると表明。
　過去の世論調査ではギリシャ国民の7割は緊縮策を受け入れても、ユーロ残留支持する。
　しかし、投票の結果は予断許さない。
　首相からボールを受け取ったギリシャ国民の判断はまだ見えず。

・中国の景況感がじわりと改善。HSBC23日発表、
　6月製造業購買担当者景気指数（PMI）速報値は49.6と3ヵ月ぶりの高水準回復。
　住宅市況に改善の兆しが出ていることが要因。

　株式市場では景況感の改善が政策期待の後退につながることから、上海株の値動きは不安定さを増す。
　相場の重荷となっているのは信用取引。
　中国では株高背景に担保株式に対する貸出金の比率が最高10倍に達する違法な信用取引が広がっていた。
　ところが足元では相場の乱高下理由に、資金貸し出す金融業者がリスク管理強化のため
　担保株式に対する貸出金比率を3〜4倍に縮小。こうした制度変更が相場の変動を増幅させル悪循環招く。
　上海株の急上昇は中国人民銀行（中央銀行）の相次ぐ金融緩和によって生まれた
　豊富な投資マネーが押し上げた「金融相場」の面が強い。
　しかし、不調の国債入札は金融緩和期待が後退し、資金供給が滞り始めていることを示唆。
　金融相場が終焉に近づく中、景気や企業収益に裏打ちされた「業績相場」に果たして移行できるか。
　上海株式市場は正念場迎えつつある。

・トルコ中央銀行が再び利上げに動き出すとの観測強まってきた。
　13年間、単独政権維持してきた公正発展党（AKP）が7日実施の総選挙で過半数割れしたことで、
　中銀に対する利下げ圧力が和らいだため。
　トルコ国内ではインフレ加速。現在のインフレ率は8.1%と中銀目標値（5.0%）を大幅に上回る。
　リラ相場を下支えし、インフレを抑え込むには利上げが必要なのは間違いなく。
　「FRBが9月に0.25%の利上げ実施すれば、トルコ中銀は最低でも0.5%の利上げに踏み切る」との予想も。

・日経平均株価が18年ぶりの高値を付ける中、海運株がさえない。
　川崎汽船　<9107> ［終値299円］22日に年初来安値付け、昨年末の水準を1割弱下回る。
　日本郵船　<9101> ［終値351円］商船三井　<9104> ［終値397円］も上値は重い。
　バラ積み船運賃の市況低迷が背景。荷動きは増えているが、
　相場全体の波乱要因でもある「中国」と「ギリシャ」を巡る3つの要因が海運運賃抑えている。　
　
　中国の景気減速、景気減速にもかかわらず中国企業中心に船舶の購入が増え、船舶の供給過剰もたらす。
　緩和マネーが投資機会求め、一部が船舶市場に向かった。
　船舶業の盛んなギリシャでは産業育成の名目で船主の税金優遇、
　財政破たんの瀬戸際に追い込まれても課税への動き鈍い。
　手厚い保護で船主が生き残り、新陳代謝進みにくい点もバラ積み船運賃の上値重くする。

・発掘実力企業：ネット社会を支える（4）ホットリンク <3680> ［終値983円］口コミ分析、訪日客に標準。
　口コミ分析するツール「クチコミ＠係長」と「e-mining」が主力。契約数累計1700社。
　現在力を入れ始めているのは、中国人の訪日客の口コミに特化したサービス。
　顧客企業は訪日客の消費動向を仕入れや営業展開の材料として役立てることができる。
　中国の短文投稿サイト「新浪微博（ウェイボ）」の口コミデータ分析するサービス「トレンドexpress」。
　中国人客の渡航前後と滞在中の口コミ解析、提供し「流通業中心に大きな引き合い」。
　想定以上の反響があり年間100社の契約目標早々に超える見込み。
　15年12月期は売上高が前期比2.4倍の24億円、営業利益は42%増の2億800万円見込む。
　将来は中国からの訪日客にとどまらず「アジア中心に多国展開考えている」
　インバウンド消費の増加・多様化で、日本企業の間でも異文化や消費傾向認識するサービスは高まりそう。

・シャープ　<6753> ［終値158円］株価が下げ続けている。
　26日まで5日続落、一時年初来安値となる157円まで下落。
　株価反転には液晶などで本業で稼ぐ力示すことが条件になる。
　株価下落に拍車かけているのが個人株主の信用売り。
　シャープの3月末時点の個人株主比率は44.1%。
　1年前から4.5ポイント上昇、初の40%台に乗せたが最近は信用売り残が膨らむ。
　市場ではヘッジファンドの空売りが株価低迷の一因とも見られている。
　経営再建進める経営陣だが、株主の信頼は低下。

・東芝　<6502> ［終値422.0円］都内で株主総会25日開く。
　不適切会計処理問題の全貌見えず、決算への影響額がどれだけ膨らむか未知数。
　市場では「修正額が最終的に約1000億円まで膨らんでもダメージは限られ、
　あく抜けで株価は上昇」との見方も。買い戻しのタイミング探る市場関係者が多いのも事実。

・会社がわかる　特集オリックス　<8591> ［終値1881.0円］新たな成長段階に入る。
　2015年3月期純利益が8年ぶりの過去最高更新、
　3年後にはそこからさらに3割増の純利益3000億円の一段の高み目指す。
　かつての法人金融や不動産中心から個人向け金融、環境・エネルギーなどへと、
　事業の中身を柔軟に入れ替えてきた。「変わり身の早さ」が成長の原動力になっている。
　創業事業であるリース関連の利益が全体に占める割合は現在2割程度。
　一方、環境エネルギー、生命保険などの個人向け金融、海外など事業は多岐にわたり、
　水族館の運営も手掛ける。
　同社が狙うのはメジャーで競争が激しい分野より、ニッチで収益性高い分野。
　象徴例が、現在稼ぎ頭に成長した個人向け金融（リテール）。
　
　事業投資部門は文字通り投資家のように動く。
　事業価値が下がったところで買い、価値が上がったところで機動的に売却する。
　2018〜20年には約600億円投じて石炭や鉄鉱石など運ぶバラ積み船うを21隻建造。
　バラ積み船の運賃は08年リーマン・ショック以降は下落傾向で、運賃低迷受け船の価格も安くなっているが、
　中長期的には新興国経済の成長で輸送量の増加見込め「運賃市況は底入れした」というのが同社の投資判断。
　大手海運会社幹部も「実際の事業を手掛ける我々にはできない判断」と驚く。

　「投資家」として同社が有望とにらむのが環境エネルギー、アジア、資産運用、未公開株投資事業の4分野。
　「収益性が高い事業に経営資源を投入し、収益性の低い事業は売却していく」（井上亮社長）。

　金融株全体の動向に影響受けやすい面もある。
　日米の銀行株ではリーマン前の最高値を大きく下回るところが多く、
　オリックスも金融株の一角として足を引っ張られやすい。

・広がる外国人買い、日本株3つのテーマ　内需、TPP、企業統治で変化探る。
　上場来高値を付けた企業の顔触れは多彩に。

　インバウンド・値上げ：ABCマート　<2670> ［終値7470円］機能やファッション性高めて単価上昇
　　　　　　　　資生堂　<4911> ［終値2789.5円］国内事業の立て直しとインバウンドで業績改善期待
　　　　　　　　JR西日本　<9021> ［終値7848円］新幹線開業効果と訪日客取り込みに期待

　TPP・海外展開：電通　<4324> ［終値6470円］相次ぐ企業買収で海外事業拡大。
　　　　　　　　アルプス　<6770> ［終値3885円］手振れ補正部品でアップル向け受注期待
　　　　　　　　日清粉　<2002> ［終値1640円］TPPで大手への寡占化進めば追い風との声。

　ROE上昇・株主還元：第一生命　<8750> ［終値2475.0円］増配や自社株買いの方針評価。
　　　　　　　　伊藤忠　<8001> ［終値1672.5円］ROE目標開示。不採算事業からの撤退評価。
　　　　　　　　日産化学　<4021> ［終値2808円］ROE向上へ自社株買いを実施

　過去最高値見通しでも上場来高値に届いていない企業
　　　　　　　　東レ　<3402> ［終値1033.0円］車向け炭素繊維の拡大に期待
　　　　　　　　旭化成　<3407> ［終値1041円］医薬品の特許切れなど株価の重荷に
　　　　　　　　日東電工　<6988> ［終値10245円］自動車向けや医薬品で再評価も
　　　　　　　　三井不　<8801> ［終値3509.5円］オフィス賃料上昇や株主還元拡大に期待

・日米欧の株式市場で、先行きの相場波乱への警戒感に温度差が出ている。
　市場が織り込む株価指数の変動の大きさを示す「ボラティリティー指数」比べると、
　日本と米国が低下基調なのに対し欧州は上昇基調。
　ギリシャの債務問題巡る交渉について日米は比較的楽観的に見ているのに対し、
　おひざ元の欧州の投資家は慎重姿勢崩していない様子がうかがえる。
　直近では日経平均ボラティリティー・インデックスは約18、米国のVIXは約14と、
　「投資家が安心して株式を買えると思っている状態」に。
　一方、欧州の株価指数ユーロストック50の予想変動率を示す「Vストックス」は
　4月半ばから上昇し、直近も25前後と高止まり。
　今後は米利上げ観測に株式相場が振られやすくなる可能性があり、VIXの動向への注目が高まりそう。

・ＯＵＴ　Ｌｏｏｋ:今週の株式相場、日経平均株価は高値圏で強含む展開か。
　これまでの上昇ペースの速さを警戒する向きもあるが、海外投資家の買い意欲は根強い。
　ギリシャ問題や米雇用統計といった重要イベントで波乱が生じなければ、
　1996年11月以来となる2万1000円台も現実味帯びてくる。
　一段高となるかどうかはギリシャ問題がカギ握る。
　30日に金融支援の期限と国際通貨基金（IMF）への約15億ユーロの支払期日を同時に迎える。
　欧州連合（EU）などとの支援交渉がまとまらないと債務不履行（デフォルト）懸念が台頭しかねない。
　市場では「ぎりぎりで交渉妥結となる可能性が高い」との見方が優勢だが、
　今回乗り越えても7/20の欧州中央銀行（ECB)への国債償還など節目は相次ぐ。
　交渉の行方は投資家心理に大きく影響しそう。
　6月の米雇用統計も注目度高い。今回は7/2に公表、好内容となれば、
　早期利上げ観測強まり為替相場が円安・ドル高に傾き、3日の日本株相場にプラスに作用しそう。
　7/1には日銀が6月の全国企業短期経済観測調査(短観)発表。インバウンド関連に関心改めて高まる展開も。

・Ｗａｌｌ　Ｓｔｒｅｅｔ:今週の米株式相場は上値の重い展開か。
　足元の相場は、米経済の順調な回復裏付ける指標とギリシャの債務問題に対する警戒が綱引きする展開。
　今週は6月の米雇用統計など注目指標の発表が相次ぐ。
　先週のダウ工業株30種平均は1週間で69ドル（0.4%）下落。
　住宅や消費関連指標が事前予想上回り、相場を下支えした。
　一方、ギリシャの債務問題巡る同国と債券団との協議が長引き、先行きへの不安が上値を抑えた。
　3日は米独立記念日の振り替え休日で、米株式市場は休場となる。

・ランキング：外国人持ち株比率が10%未満で、予想ROE（自己資本利益率）が高い企業
　自動車関連や不動産関連の中小型銘柄が上位に。時価総額500億円以上3月期企業。

　1位健康コーポ　<2928> ［終値723円］予想ROE46.23%　外国人持ち株比率0.2%　
　瀬戸健社長とその資産管理会社が約8割の株式保有している影響大きく。　

　2位マーベラス　<7844> ［終値1587円］30.48%　9.0%　3位ノジマ　<7419> ［終値1439円］27.02%　4.6%

　9位日本瓦斯　<8174> ［終値3760円］17.73%　5.1%　配送や保安効率化で業績好調。

　17位東急建設　<1720> ［終値861円］13.43%　7.4%　渋谷再開発で収益拡大期待　

　19位相鉄HD　<9003> ［終値637円］11.32%　7.9%　ホテル事業堅調で成長続く

　王将フード　<9936> ［終値4295円］10.05%　9.6%　「総還元性向100%」を好感・。

・世界市場往来：先週の世界の株式相場は主要25の株価指数のうち18指数が上昇。

上昇1位ギリシャ週間騰落率16.0%（14年末比騰落率▲3.5%）2位フランス5.1%（18.4%）
　3位アルゼンチン4.1%（36.2%）7位日本2.6%（18.7%）
下位25位上海▲6.4%（29.6%）24位ロシア▲2.5%（19.3%）23位インドネシア▲1.2%（▲5.8%）
　22位オーストラリア▲1.0%（2.7%）20位米国▲0.4%（0.7%）

　2014年末比騰落利率　1位アルゼンチン36.2%　2位上海29.6%　3位ロシア19.3%　4位日本18.7%　
　5位フランス18.4%　6位ドイツ17.2%　
　最下位インドネシア▲5.8%　24位ギリシャ▲3.5%　23位トルコ▲2.5%　22位スイス0.3%
　21位米国0.7%　20位インド1.1%

・年金積立金管理運用独立行政法人（GPIF）と3つの共済年金という公的年金の動きに
　市場の注目が集まっている。
　GPIFは運用資産137兆円という世界最大の機関投資家。国内債券中心の運用方針見直し、
　2014年10月には運用資産全体に占める国内株比率の目標を12%から25%に高めた。
　25%を超えても下回っても9%の範囲は「かい離許容幅」と定めている。
　最新のデータで国内株比率は約20%（14年末時点）。その後の株高で一段と高まったと見られる。
　市場は「25%を一時的に上回っても放置する可能性がある」と先読み。

　市場を泳ぐ「クジラ」はGPIFだけではない。地方公務員教師合組合連合会（地共連、運用資産19兆円）、
　国家公務員共済組合連合会（国共連、8兆円）、日本私立学校振興・共済事業団（私学共済、4兆円）という
　3つの共済年金も日本株を買いに動くとみられている。
　15年10月に3共済は会社員の厚生年金と一元化し、資産運用方針もGPIFに歩調合せて国内株は25%にする。
　最も新しいデータ（14年3月時点）で3共済の資産全体に占める国内株比率は13%で、国内株買い増す余地大。

　GPIFと3共済という「4頭のクジラ」はどれだけ国内株買いに動くのか。
　運用資産と構成比率をもとに試算すると、GPIFは最大6兆円、3共済は最大3.2兆円で、合計最大9兆円強に。
　最新データが14年時点で、その後株高が進み時価が膨らんだ影響を踏まえても、買い増し余力が数兆円規模。
　3共済はまだ国内株買いに動いていない可能性が高い。
　国共連が国内株などリスク資産買おうとするときは
　「国債の売却金でなくまず預託金の解約資金原資とする」との見方。
　預託金を見ると14年春以降、残高は4兆円前後で大きな変動はない。
　3共済がまだ積極的に株買いに動いていない状況証拠。

　動き出す年金マネーはどんな銘柄に向かうのか。
　JR西日本　<9021> ［終値7848円］青山商事　<8219> ［終値4910円］NTT　<9432> ［終値4461.5円］など
　14年末比の株価上昇が日経平均株価上回る。公的年金の動き見越して買われた可能性がある。

・年金積立金管理運用独立行政法人（GPIF）が14年10月に見直した資産構成比率では、
　外国債券が11%から15%に、外国株は12%から25%に目標値が上がった。
　最新の資産公表値や資産運用比率をもとに、
　外国債券と外国株を合算した外国証券へのGPIFと3共済の買い余力を試算すると、13兆円。
　すでにGPIFなどは外国債券や外国株を買い始めている可能性が高い。
　「対外証券投資」で「銀行・信託銀行（信託勘定）」によると
　外国債券と外国株の買越額は14年8月からほぼ毎月1兆円前後のペースで推移。
　平均買越額が468億円だった14年1〜7月と比べると急増。
　15年5月には外国債券と外国株の買越額は2000億円台まで縮小。
　今後の買いの主役はGPIFから3共済に映っていく公算が大きい。

　外国債券や外国株に13兆円流入するとすれば、円相場にはどのくらいの影響が出るのか。
　「円相場を対ドルで2円の押し下げ効果」と試算も。
　7月上旬にはGPIFが14年度の運用実績と15年3月末の運用資産の構成比率発表。
　3共済は資産運用実績公表が年1回しかないが、7月中にも14年度実績が出そろう。
　14年度資産構成比率から目標までのかい離見れば、新しい買い増し余力を試算できる。（日経ヴェリタス）

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